在资本市场的定价体系中，投资者往往对“新增用户数”抱有极大的热情，仿佛只要获客曲线陡峭上扬，企业价值就能线性外推。然而，作为一名长期观察企业质地的分析员，我必须指正这种误区：真正决定一家公司能否穿越周期、享受估值溢价的，往往是那个不那么性感的指标——客户留存率。如果我们将企业的增长模型拆解为一个蓄水池，进水口是新增用户，出水口是流失用户。当绝大多数管理层炫耀进水管有多粗时，成熟的股票分析员只会盯着...